是什么决定了美元的涨跌？

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　　作者|戴险峰

　　海外宏观对冲基金经理、看懂APP专家（TA已经入驻看懂App小程序)

　　A.摘要

　　美元是一个巨大而有争议的话题。正如在任何研究中一样，你可以找到基于相同“事实”的相反观点。我不可能在一个周度讨论中把它们都列出来。这里的结论仅仅是基于我个人的视角。

　　从长期、中期和短期来看，美元的走势会有所不同。

　　美元很可能在长期(未来几十年)仍将是主导货币，在中期(未来几年)走软，在短期在一个区间内交易，甚至可能会走强。

　　从长期来看，美元很可能仍将是世界主导货币。

　　在几十年这种时间框架下，美元的命运实际上就是会不会出现新的全球货币体系。全球货币体系是一种基于经济便利的地缘政治选择。而这些经济便利则是由主导经济体所支配的。但是，主导国家的相对优势只会以极其缓慢的速度变化。即使一个新的主导国家已经出现，其货币仍需要很长时间才能占据主导地位，就像美元取代英镑的情况一样——这个过程用了80年。

　　美国仍然是世界上最大的经济体和技术最先进的经济体。因此，即使从长期来看，美元也很难被取代。

　　这样，美元就可能继续由中期商业周期(以及相关的美元周期)以及短期的各种驱动因素的波动性而驱动。

　　资本流动是美元波动的直接驱动力。但资本流动很难观察或预测。因此，市场依赖于建立在商业周期和短期美元驱动因素基础上的逻辑框架来对美元进行预测。

　　从中期来看，美元可能处于峰值，并可能在未来几年逐渐走低。自2022年以来的美元强势是由异常高通胀推动的前所未有的加息周期导致的结果。高通胀反过来是由Covid疫情带来的不同寻常的动力推动的。这是非常特殊的情况，最终会正常化。

　　备受讨论的去美元化努力也可能对美元施加下行压力，尽管其长期影响尚不确定。

　　短期内，美元可能会在一个区间内交易，甚至可能走强。

　　在新兴金发经济和中国重新开放的背景下，市场一直在试图交替对通胀风险和衰退风险进行定价(从而对美联储未来的加息路径定价)。

　　衰退是可能的，甚至非常可能，但并不迫在眉睫。通胀一直呈下降趋势，但下降之路可能并不平坦。因此，市场可能会继续在这两种风险的定价之间转换。美国国债收益率也就可能继续在一个区间内上下波动，并推动美元上下波动。风险开/关的情绪只会增美元的波动性。

　　B.长期——未来几十年，美元可能仍将占据主导地位

　　历史表明，美元可能长期保持主导地位。

　　由于工业革命，英镑在第一次世界大战前是主导货币。英国是占主导地位的经济体，吸引了来自其他国家的贸易往来。因此，基于贸易和储备的便利性，英镑自然成为其他国家使用的货币。

　　美国经济在19世纪60年代超过了英国经济。美元在整个一战和二战期间都开始与英镑竞争，但直到二战后的布雷顿森林体系建立之后才成为主导货币。

　　这样，美国成为主导经济体后，美元用了八十年才成为主导货币。

　　

　　C.中期——美元可能见顶，然后呈下降趋势

　　中期而言，美元可能见顶，然后在未来几年呈下降趋势。

　　中期美元框架建立在全球经济动态演变的基础上。当前的Covid事件也不例外。唯一不同的是，Covid把很多宏观演变推到了极致。

　　当全球经济强劲、市场乐观时，资本就会流出美国，到其他地方寻求更高的回报，从而削弱美元。当全球经济疲软时，资本会流回美国，从而推高美元。

　　但“全球经济”是一个相当抽象的概念，难以理解。一个简化但更具体的版本是基于美国经济的美元“微笑曲线”的框架。当美国经济异常强劲或疲软时，美元往往会走强，因此出现“微笑”。

　　

　　你也可以从政治经济学的角度来看待美元周期。例如，那些支持强势美元的人(资本市场参与者)和那些支持弱势美元的人(工业出口商)会通过游说来交替推动美元的强势和弱势。但这个框架的最终结果将类似于美元微笑模型，因为两个群体的讨价还价能力将受到经济发展的驱动。

　　在过去的五十年里，美元似乎经历了持续五到十年的周期。自1990年以来，美元周期似乎每次持续十年左右。

　　自2010年以来，美元一直处于上升周期。Covid的不寻常情况自2021年以来推动美元进一步上涨，将当前周期延长至12年。但当Covid带来的不寻常影响消失后，美元下跌周期可能会开始。

　　

　　高通胀和前所未有的美联储加息周期推动美元在2022年进一步走高。

　　

　　人们一直在讨论南美地区货币联盟和双边货币安排。这些去美元化的努力引发了对美元可能长期贬值的猜测。

　　美元的地位确实可能会继续下降。美国经济和美元储备的权重事实上一直都在下降。

　　自1950年以来，美国经济的比重一直在下降，而自1975年以来，中国经济的比重一直在上升。

　　

　　自2000年以来，美元储备的权重一直在下降。但在更长时期内，其对美元的影响是比较复杂。

　　从2000年到2018年初，美元储备的权重和美元指数有很好的相关性。看起来对美元储备的需求确实对美元波动产生了影响。不过这个相关性里面可能会有估值效应，我还没时间做仔细评估。

　　自2018年以来，美元储备的权重与美元指数脱钩。美元储备的权重继续下降，而美元保持在相对较高的水平，自2021年以来还启动了一轮升值。

　　美元指数有再次下跌的可能性，从而缩小这一差距。

　　

　　D.短期来看，美元可能会窄幅波动，甚至走强

　　这个结论是基于对短期美元驱动因素，如利差和风险情绪的评估。

　　对增长差异和中央银行政策差异进行评估也很重要-它们提供了一个概念框架来预测利率差异，因此可以提供对未来的有用见解。

　　美元的波动一直比较高，而且最近波动性有所上升。在经济衰退期间，美元的波动性也往往会上升。

　　短期内，美元可能会波动，尤其是当市场开始担心经济衰退时。

　　

　　美国国债收益率可能会在一个区间内波动。因此，美元也可以在一个区间内交易。

　　

　　风险情绪可能推动美元，增加其波动性。如果市场担忧无论出于何种原因而再次上升，正如VIX所表明的那样，美元可能会随之走强。

　　

　　戴险峰在看懂经济上发表的文章

　　1、通胀见顶、金发经济和美联储暂停（4月18日）

　　2、金价涨势可能会消退（4月11日）

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　　4、谁在向美国问题银行提供流动性？（3月28日）

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　　7、美联储可能会坚持加息25个基点，但这个预测也有很大的风险（3月8日）

　　8、风险2.0（2月28日）

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　　12、天然气的投资逻辑（2月1日）

　　13、美国房地产市场-目前还好（1月28日）

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　　15、美联储有望加息25个基点（1月10日）

　　16、货币政策：伯南克的框架（1月4日）

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　　20、事件驱动的市场（11月30日）

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　　30、如何在不引发衰退的情况下拆除通胀这个炸弹？（9月20日）

　　31、全球央行加速紧缩，通货膨胀则可能正在见顶（9月14日）

　　32、经济衰退-已经到了吗（9月7日）

　　33、鲍威尔的反通胀主义宣言，让价格走势再次反转（8月30日）

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