海外FOF面临关键时刻！国内FOF行业如何把握阶段性机会？

　　

　　FOF（Fund of Funds，基金中的基金）指投资于基金组合的基金。虽然FOF在国内还处于发展初期，具有较大的发展空间，但在发达资本市场，FOF历经几十年的发展，早已是一个非常成熟的产品，数量规模占比均较大。

　　根据不同的投资标的，FOF可以分为四类：对冲基金的基金（FOHF，Fund of Hedge Funds）、共同基金的基金（Fund of Mutual Funds）、私募股权投资基金的基金（PE FOF，Private Equity Fund of Funds）以及信托投资基金的基金（Fund of Investment Trust funds）。

　　FOF作为资产管理行业发展到一定阶段的产物，自身具备分散风险、降低投资门槛等特点，和普通基金最大的区别在于，FOF是以基金为主要投资标的，还可以投一些股权、股票、债券等标的。而普通基金是以股票、债券等证券为投资标的。近年来，FOF在海内外均经历了快速扩张和冲顶之后的缓慢发展过程，经历了多个发展阶段，下面就先简要介绍一下。

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　　海外私募发展历程

　　1、1940-1970萌芽与快速发展

　　1949年，任职于《财富》杂志的Alfred Jones创立了世界上第一只对冲基金，在当时是全新的基金产品，有着类似于今天的基本特征：采用多/空交易策略、激励管理费用、创始人投入自有资金进行运作。在1966年《财富》杂志宣称Jones的基金在五年内比最好的公募基金跑赢44%(扣除费率的情况下)，引领了对冲基金行业的发展，这其中包括George Soros的量子基金。1969年，由于对冲基金的数量与规模快速增长，SEC开始对这个行业进行监管。

　　2、1970-1985缓慢发展

　　由于60年代中后期恰逢美国股市牛市，很多对冲基金开始加大了多头头寸，进而进入70年代后随着牛市结束而遭到重创。面对挫折，对冲基金研发出了新的策略一一宏观对冲，其代表基金是Julian Robertson旗下的老虎基金和Ray Dalio的桥水基金。

　　3、1985-2007高速发展

　　经济全球化，尤其是进入90年代，随着全球金融化的发展，金融衍生品市场开始建立及蓬勃发展，这为对冲基金提供了大量可供交易的工具，各类新的策略层出不穷、各领风骚，例如套利策略、折价策略、事件驱动、多策略等。得益于新策略的不断涌现，整个行业出现了高速增长代表基金有Steve Cohen的SAC、John Paulson的Paulson &Co等。

　　4、2008-至今 挫折与恢复发展

　　2008年金融危机重创整个金融行业，对冲基金也未能幸免。随着美国政府的迅速应对，以及多种法案的推出(Dodd-Frank、Volcker Rule等)，使得整个私募行业的监管更等加严格和规范，但这并没有阻止私募行业的整体快速发展。随着对冲基金的量化交易技术日趋成熟，其成为整个金融行业发展的重要力量。

　　在对冲基金的基金（FOHF）方面，第一只FOHF产品是由著名的罗斯柴尔德家族于1969年11月推出的Leveraged Capital Holdings，距今已有50多年。

　　1980-2002年，早期FOHF是投资者用来接触、找到并投资私募的一种方式。到了90年代市场变得更加有效及激烈，FOHF需要证明自身在基金优选方面的专业性。其主要提供两类产品：权益FOHF以及固收FOHF。

　　2002-2015年，随着私募和FOHF市场的进一步成熟，FOHF逐步开始通过定制化服务来满足客户的多样需求。

　　2015年至今，FOHF在做好基金选择的基础上，还需要在配置上提供专业性，例如研发新的全天候类型产品，帮助客户更好地做资产配置，把传统的单一类别FOHF做成多资产类别的FOHF。

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　　高速发展之后，海外私募FOF规模“滞涨”

　　海外私募FOHF从90年代的19亿美元涨到巅峰期大概有8000亿美元左右，但在2008年以后，二者的分化就很明显了。

　　私募行业在经历了一波短暂的挫折之后，迅速发展，截止到目前已经超过了5万亿美金，比2007年的高点翻了一番多。

　　私募FOF行业在2008年以后，一直处于一个震荡区间，整体来说是有点停滞不前，私募FOF在整个私募行业的占比从2007年、2008年的40%左右下滑到13%。

　　

　　海外私募FOF停滞不前的原因众多：

　　1.首要原因是被动投资的兴起，在2008年以后，美国经历了一波超过10年的超级大牛市，指数不仅低廉而且流动性也好，透明度也高，只需要被动投指数基金就能获得不菲的收益。

　　2.在对冲基金发展最成熟的美国，FoHF没有实现足够的区域分散，底层管理人聚焦在本土，使FoHF同质化严重，没办法做出较多的超额。

　　3.流动性管理，2008年金融危机的时候，流动性兑付压力显现，客户的体验感非常差。

　　4.透明度低，在海外FOHF大部分是不公开持仓的。

　　5.费率结构，FOF的双重收费。

　　6.FoHF管理人的兼并收购。

　　7.持有人结构变化，1999到2019年，对冲基金的持有人结构中，家族办公室从55%降到3%；养老金、捐赠基金、主权财富基金等长期资金的比重从17%增加到70%，这类持有人倾向于获得长期稳定的收益，风险偏好程度不高。

　　8.产品转型，统计的口径是FOHF标准化产品的规模，在2008年以后，越来越多的定制化产品甚至越来越多的多样性的服务，包括AUA（asset under advisory，资产咨询规模）这种业务的体现，很多资产在向这方面转流，导致了产品化的规模是在逐渐缩减的。

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　　应对挑战，海外FOHF管理人做的改变

　　面对规模的下滑，海外FOHF管理人不愿坐以待毙，必须要主动寻求突破。在投资研究方面，海外FOHF管理人提升集中度，根据产品属性分类、精细化管理，扩充管理人筛选池、增加选择面，创新研究出SMA(Separately Managed Accounts)策略等。

　　

　　客户服务方面，海外FOHF管理人更加注重定制化的需求，主动寻找一些长期的机构资金；提升透明度，定期对客户进行信息披露，保障客户的知情权；另外还以自身的研究能力，对外提供咨询服务。

　　其他还有费率方面，海外FOHF管理人逐渐降低了管理费和业绩报酬比例；在流动性安排方面，不再设置较长的锁定期，而是季度或月度开放；在人员方面，尽管有人才流失，但总体的行业从业人员规模没有明显下降。

　　

　　可以肯定的是：FOHF这个行业还会继续存在。首先，FOHF可以扶持初创私募；据统计FOHF与家族办公室合共占据了初创私募的80%资金来源。其次，FOHF可以给客户提供不同类型的服务，根据需求不同提供定制化的服务。再次，FOHF为偏小的投资者提供了多元分散投资的机会；也会在资产配置上提供专业性的服务。最后，FOHF的风控体系比较严格，覆盖多元的管理人尽调、后期跟踪，以及在投资组合层面分散风险。

　　未来，FOHF行业会继续保持与hedge fund更密切的合作。技术的发展和应用对行业的推动是显而易见的，FOHF行业会更加自动化和体系化，而不是过去依赖于线下和手动操作。在费率方面，有望进一步降低，让利于投资者。

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　　海外私募FOF头部机构介绍

　　最后，为大家介绍几家海外私募FOF头部机构。海外FOHF的规模大概在1亿到800亿美元之间，中位数大概在16亿美元，最大的Blackstone显示的规模是772亿美元。GSAM高盛大概规模是有500亿美元左右，Grosvenor Capital大概是有226亿美元，UPS大概是接近400亿美元的规模，这几家基本上排名行业前四。

　　

　　数据显示，以上几家海外FOF机构的管理人白名单的数量，基本上都在150个左右；核心员工的平均从业年限都在20年左右；投研团队人数比较多，一般都有单独的运营团队。

　　就其特点而言，Blackstone侧重于投一些低流动性的产品来获取流动性溢价，每年都会让管理人手动的填写一份非常详尽的尽调问卷，每年要对这些管理人进行一次现场调研。GSAM定量投研体系做的非常不错，ODD和风险团队会最终参与管理人上会以及投资的决策。Grosvenor Capital保证客户在动荡的资本环境中资本不受损失，不仅有IDD的委员会同时还有ODD的委员会，需要两个委员会都通过，管理人才能入库。这三家海外FOF头部机构的共同点是：都有多团队独立尽调，均具备先进的系统和定量投研的分析工具，都有完备的入库出库流程。

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