商品期权10月20日迎新，把握波动率交易机会

　　盼望着、盼望着，郑商所短纤、纯碱、锰硅、硅铁、尿素及苹果期权合约即将于明日（10月20日）与大家见面。自此，国内期权品种数量将达52个。而本文将着重对这些新品种的期货标的波动率运行情况及各品种合约细则进行梳理，以满足众多投资者相关需求,并提供相关品种的上市首日策略建议以供参考。

　　主要内容

　　1. 期权合约细则及标的期货波动率回顾

　　2. 再论期权的“买”与“卖”

　　3. 期权上市首日策略建议

　　1. 期权合约细则及标的期货波动率一览

　　（1）涤纶短纤期权合约

　　图片来源：郑州商品交易所

　　（2）纯碱期权合约

　　图片来源：郑州商品交易所

　　（3）锰硅期权合约

　　图片来源：郑州商品交易所

　　（4）硅铁期权合约

　　图片来源：郑州商品交易所

　　（5）尿素期权合约

　　图片来源：郑州商品交易所

　　（6）苹果期权合约

　　图片来源：郑州商品交易所

　　2．再论期权的“买”与“卖”

　　对比目前已上市期权品种，即将与大家见面的六位新成员，其标的期货多数属于波动幅度较大，波动率水平较高品种，因此容易产生市场尾部风险，即使企业在参与期货套期保值等操作的前提下，也可能会因此而产生较大的持仓风险。期权工具的出现，为尾部风险的管理开辟了新的思路和途径。

　　图：市场尾部风险与极端损失

　　一方面，对于进行套期保值的产业企业而言，可以利用期权工具为期货持仓适当进行极端的尾部风险保护。另一方面，在近些年逐渐推广的含权贸易模式中，产业企业也可以考虑利用场内期权对含权贸易中的极端风险进行保护。以近期行情为例，下游企业在签订累沽合同后，在快速下跌行情下，面临多倍杠杆高价接货的情形，如何结合标的的价格水平与期权合约的成本，参与含权贸易并合理管理含权贸易中的尾部风险，对于产业企业而言是尤为重要的。将期权工具以买方的角度引入到风险管理中，通过做多Gamma及Vega的方式享受极端行情下产生的收益，正是塔勒布老师所提及的“反脆弱性”原理。进一步地，也可以通过构建组合的方式以更低成本管理价格风险。

　　而从卖方角度来看，高波动标的的场内期权隐含波动率往往也会处于相对高位，从而对风险进行补偿。因此，对于近期的市场而言，做空处于历史高位的波动率是值得尝试的。但波动率聚集效应也在提示我们，做好资金管理、做好风控、做好适当地止盈或对冲。同时，需要提及的是，尽管场内期权隐含波动率的回落是相对确定性的事件，但左侧交易往往面临一定的持仓风险。以常见的双卖策略为例，持仓结构属于负Gamma、负Vega策略，因此期权市场隐含波动率的进一步走高，或者标的期货价格的大幅变动都会导致持仓组合产生一定的亏损。此外，尤其需要提及的是持仓可能面临的保证金风险。通常情况下，卖开一手期权合约的保证金规模在0.5手期货至1手期货保证金之间，以卖出虚值看跌期权为例，若行情进一步下跌，则维持保证金将会显著提升。因此，资金管理对于期权卖方也是一件十分重要的事情。

　　图：看跌期权卖方保证金变动示意图

　　3. 期权上市首日策略建议

　　（1）尿素方面

　　尿素供给端，河南心连心、安徽昊源新投产顺利生产，山西限产下已有部分装置停车，日产略有下降；需求端，复合肥生产进入尾声，农业直施较少，工业原料刚需采购，近日工厂价格连续提涨后，下游贸易商跟进动力不足；尿素出口方面，10月5日印度发布新一轮招标，国内货源参与量或不大；综合来看，尿素供需宽松，关注后续出口情况。

　　在山西限产等因素影响下，尿素价格整体目前震荡偏强，从统计数据来看，尿素的历史波动率在40%左右，处于历史较高水平，尿素期权上市首日建议投资者重点关注卖出跨式期权组合空波动率的交易机会，若波动率处于50%以上，可考虑卖出较虚值宽跨式组合，若行情发生快速上涨或下跌至突破期权组合行权价格区间应逐步平仓离场；持有现货或期货多单的产业企业可在近期波动率高点择机卖出看涨期权，构成备兑组合以降低库存成本。

　　（2）纯碱方面

　　目前纯碱开工高位，进口到港，远兴一二线出量，三线预计近期点火，金山预计月底快满产，供需过剩，开启累库；轻碱需求偏稳，库存累库明显；光伏+浮法产能增加，重碱需求略增。现货折盘面2500，现货仍在下行，01低估值，滚动空。

　　期权策略方面，可结合期权波动率水平进行对应操作，从目前期货合约的历史波动率情况来看，期权隐含波动率或将处于相对高位，若市场隐含波动率处于偏高水平，可考虑卖出看涨期权进行操作，或在期货空单浮盈的基础上卖出虚值看跌构建备兑组合。

　　（3）苹果方面

　　目前栖霞产区供货量尚可，但今年整体货源质量较差，果锈问题较为普遍，产地好货较少，储存商拿货意愿较高，发市场客商拿货心态略缓，多挑拣便宜货源采购；目前纸袋晚富士80#以上4.50-5.00元/斤（条纹一二级），纸袋晚富士80#以上4.20元/斤左右（片红一二级）。洛川产区当地供货量尚可，但一般及次货占比较大，目前储存商拿货意愿尚可，多挑拣中等偏上货源采购，发市场客商拿货以刚需为主，交易随行进行；纸袋晚富士70#起步3.50-4.00元/斤（统货），纸袋晚富士铲园价在3.00-3.30元/斤。整体来看，新季晚熟富士陆续供应，储货商抢购好货，差货随行就市，发市场客商多挑拣采购，关注新季交割成本及入库量情况，预计短期内现货价格偏强运行为主，期货价格或将围绕交割成本宽幅震荡。

　　策略方面，从过往历史数据来看，十月末至十一月初往往为历史波动率四季度高位时点，结合当前期货价格的宽幅震荡预期走势来看，未来一段时间，若波动率处于20%以上时，投资者可逐步考虑双卖入场获取波动率回落收益及期权衰减的时间价值。