东吴证券陈李：研究的乐趣在于发现新知

　　原标题：陈李：研究的乐趣在于发现新知，观点独到准确自能赢得尊重

　　当国内外形势变化恰逢关键时点，境内金融市场对外开放按下加速键，探讨证券研究发展与变革方向，离不开横向、纵向的多维度比对。由于在中资、外资券商，买方、卖方机构均有丰富的从业经历，东吴证券首席经济学家陈李获得了观察当下卖方研究转型不可多得的视角。不论是中外券商在卖方研究方面的差异，还是当下国内卖方研究的发展路径，亦或是多年来做研究的心得，他都有颇深的体会和独到的见解。

　　陈李认为，科创板的推出作为里程碑事件，极大地提振了券商乃至全市场对研究的需要，研究所与投行之间的合作将被推到新高度。研究所需强化对内协同作用，与投行、配售、交易、经纪等业务合作，放大研究的能力杠杆，乃至赋能中资券商走向国际，不过其作用也不可高估，因为在海外，研究确实很重要，但研究绝不是券商唯一比拼项，特别是在交易层面，国内券商实力与海外同行差距巨大。

　　自2002年入行，陈李曾先后供职申银万国证券研究所、嘉实基金、瑞银证券和瑞信证券，期间曾经5次被评为新财富最佳分析师，其中2005-2007年代表申银万国策略研究团队连续三年获得该领域第一名。2018年11月回归中资券商以来，陈李的每次亮相都备受关注。2019年初，其以首席经济学家的身份亮相东吴证券年度策略会，提出了与当时市场预期相反的观点：权益市场会在一季度回升；2019年全年面临着经济下行的压力。在2019年东吴证券“火伞高张”中期策略会上，他又预判了“市场反弹高度有限”。2019年11月26日东吴证券2020年度策略会上，陈李以“鸡豚之息，不易之地”为题发表演讲，他认为猪价和房地产投资增速接下来将成为重要的观察指标。猪肉价格见顶回落的预期与货币政策下行空间息息相关，而极富韧性的房地产投资在2020年也将可能快速下滑，带来政策放松的契机，2020年2月至3月A股市场或出现新一轮上涨行情。

　　近20年的研究中，陈李的心态也发生了转变，从最初在乎外界的称赞与肯定，到现在，更享受发现新鲜、有趣的真知灼见带来的愉悦感，这驱动他的研究目的在于探知经济真相、表达观点。陈李认为，市场永远是新的，研究可以一直做下去，一个好的分析师，要用独到、准确的研究观点去赢得外界尊重。

　　01 科创板提振了券商乃至全市场对研究的需求

　　新财富：如何看待当前卖方研究面临的新的市场环境？

　　陈李：科创板推出是一个里程碑式的事件，它极大地提振了券商乃至全市场对研究的需要。因为券商最重要的一个功能就是给新股定价，以前券商基本不用定价，因为各种原因，新股都会涨，未来我们会逐步跟香港、美国一样，新股破发会越来越多，或者定价太高，股票直接发不出去，募资不成功。投行怎么办？

　　新股IPO定价改革之后，研究在科创板的功能将会极大地提高，对于研究所来说是极大的利好。第一，券商需要研究定价机制，确定合适的市盈率，最大化投行的利润；第二，券商需要通过研究所的渠道来卖股票。因为历史原因，过去狭义投行并未对买方机构形成全覆盖，经纪业务都是服务高净值个人客户，也不覆盖所有的机构客户，只有研究所是券商内部对保险公司、社保、公募基金、私募基金等机构投资者覆盖最大、最全的部门。未来投行想卖股票的话，通过研究所就可以触达买方。

　　新财富：在券商内部，投行与研究所的合作机制如何建立？

　　陈李：当前，研究所与投行之间的合作远未达到成熟的程度，研究所和投行合作机制建立的前提之一，就是投行的人要知道研究部门在定价中的重要性。目前中国90%的投资银行从业人员可能都不重视研究的功能。等到他们发现定价错误或者股票破发，开始担心股票卖不出去的时候，会慢慢知道研究所的价值，进而真心诚意寻求跟研究所合作。

　　投行与研究所的合作，在国内也有明确的指引。研究员“跨墙”出去接触投行的项目，做独立的估值定价，这独立的估值定价是重要的评价标准。

　　新财富：委托研究、专项研究是研究所未来拓展收入来源一个比较好的方向吗？

　　陈李：委托研究有一定的市场需求。我们接触过一些公募基金公司、信托、银行和保险公司等机构委托的专项课题。这些研究项目有一部分是单独付费，但大多数还是体现在交易分仓佣金里面。类似的研究占比很少，其费用也仅占研究服务收入的很小一部分。

　　02 研究可以赋能券商国际化，但不可高估

　　新财富：A股对外开放，外资占比会越来越大，对卖方研究来说，外资客户的重要程度如何评估？在服务这个群体的时候，服务方式、方法有何不同？ 

　　陈李：国内公募基金持有A股市值1.95万亿，外资持有1.7万亿，近乎持平。外资已经成为研究所一个不可忽视的重要的客户。在服务外资时，首先研究员需要在估值上下功夫，研究要经得起推敲和检验。第二，和同等资产管理规模的内资机构比，外资机构的投研团队普遍要小很多，国内较大型公募基金的投研团队一般都有近百人，甚至超过100人，海外同等规模的机构，可能就只有四、五人。这种情况下，外资客户对服务的需求也要少很多，因为人员数量的约束，他们无法应付那么大的服务量。反过来说，他们对真正有观点、有深度的研究的需求更多，对研报的要求更严格。很多海外买方的习惯是先看研究报告，觉得有意思，会再找分析师谈，而不是先跟分析师开会。

　　新财富：当前，国际化体系的搭建成为一些综合型券商新的竞技场，您认为研究所能否赋能券商国际化？

　　陈李：我觉得肯定能赋能，但也不能高估。从研究本身来说，我们肯定能够很好地覆盖中国经济、行业和股票的研究，对于任何想投资中国的海外机构来说，本土研究所总能提供很大的研究支持，这对走出去的国际化研究所肯定有帮助。第二，很多国外的大型基金公司需要覆盖全球的研究，而不仅仅是覆盖中国。作为研究机构，如能提供包括对欧美、亚太等市场的一篮子覆盖，将极有利于与客户的合作。我想中国走出去的券商一定会扩大覆盖面，因为这是跟交易伙伴、买方合作的前提。但是也不能过高估计，因为在海外，研究确实很重要，但研究绝不是机构唯一关注点，特别是机构在交易层面上的需求很大。就我自己观察，单论研究能力，国内外券商各有千秋，但是在IT系统的投入方面，国内券商和海外券商差距非常大。

　　国内券商交易系统较弱，跟A股的历史有关。在2005年以前，国内券商还是代客交易，即基金公司自己没有交易，将指令发给券商来进行交易。2005年为防止客户保证金被挪用，证券业实施客户资金第三方存管制度，交易指令都是由客户自己来发，且只有简单的股票交易，这就导致券商成为通道，不需要建立交易系统。海外都是客户指定券商交易，交易品类很复杂，包括股票、期权、债券、期货外汇等。所以，国内券商的交易能力跟海外相比差距非常大。

　　如果券商只是一个通道的话，没有办法增加自己的杠杆。但是券商如果可以代客交易，保证金托管在券商账户下，券商可以利用保证金，做很多高杠杆的业务，券商的ROE就可以提高。当前国内的券商定位是高Beta，但杠杆率比商业银行都要低，ROE也不如商业银行，这是很奇怪的。高盛可以做到30倍杠杆，国内任何一家券商都不可能做到。所以国内券商跟国外的券商根本就不可比。

　　03 研究要对内协同，抢夺增量佣金蛋糕

　　新财富：您对国内卖方研究未来发展改革方向有何个人思考？

　　陈李：第一，研究所要逐渐扩大自己的客户覆盖面，因为公募基金持股市值只有1.9万亿，外资已经1.7万亿了，社保和保险将近两万亿，若只覆盖公募客户，天花板太明显了。第二，增加对内支持。券商内部需要研究，对内支持可放大研究的杠杆效应，获得更多收益。第三，不要高估自己，这也是对我自己的告诫。从海外的券商发展历程看，研究是很重要，但绝不是唯一。

　　新财富：长远看，研究所不能只是抢分仓佣金，不过等下一波牛市来了，分仓佣金还是会比较可观。

　　陈李：那就要做好准备，在熊市不要死掉，这挺重要的。

　　新财富：研究所在东吴证券内部的定位是怎样的？

　　陈李： 2015年东吴证券创立研究所的时候，以对外服务、获取佣金为主。时至今日，不断有人加入，我们也意识到对内必须形成一种合力，有一个整齐划一的声音，增加我们的影响力。从今年开始，我们明显地加强了对公司其他业务的支持，包括科创板推出之后对投行部门、经纪业务部门的支持，未来还会做交易支持。越来越多的券商在强调研究所对内部的协同价值，说明券商内部包括经纪、投行、交易等业务越来越需要研究；通过对内协同，能放大研究的能力杠杆，赚取更多收入。例如原来写一份研究报告挣一份佣金，现在做研究不仅从外面客户那里赚取佣金，还能在投行、配售、交易、经纪上面赚取更多的钱，何乐而不为呢？ 

　　新财富：对于研究所来说，对内服务如何形成良好的对价？

　　陈李：我想中国人很有创新精神，一定能找到好的激励机制。研究所慢慢提升对内部支持是一个大趋势，如果我们券商还在执拗于只对外提供服务的话，走不远。目前除了个别券商，大部分券商自营、资管部门都还不够大，无法产生足够的交易佣金，其实足够大了以后，自然而然就可以了。例如对来说，东方资管肯定是一个很大的客户，所以它也不会怠慢这个客户，而且东方资管自己去做交易，所以也不存在不好定价的问题。我以前在UBS的时候，UBS的财富管理是我们最大的客户，它是全球最大的财富管理公司。

　　新财富：瑞银研究所为瑞银财富管理提供服务的时候，是如何实现对价的？

　　陈李：这个有点复杂。因为财富管理部门并不直接做交易，但因为它们是世界上最大的基金公司背后的持有人，所以会通过基金公司来支付佣金。

　　新财富：过去十多年，国内的研究所管理模式较为明显地从所长负责制转变成了首席承包制，您怎么看这种管理模式？

　　陈李：首席承包制存在一些问题。第一，会让研究所的不同团队变成松散的联邦，首席们各做自己的事，整个研究机构没有自己的观点，无法形成很好的合力。就好比综艺节目《乐队的夏天》，乐队一定要有一个灵魂，不可能有五个灵魂。第二，研究所很难对所有的首席有统一的管理标准，风控管理难度大，容易造成风险事故。第三，首席承包制倾向于包装个人，产生明星效应，会使客户只能记某个人的名字，记不住研究所的名字，明星分析师频繁跳槽，这不利于研究所的长远发展，很难培养集体归属感，也不利于整个研究行业的发展。在海外，不管多么“大牌”的分析师，都只是券商研究机构的其中一员。最后，分仓佣金不仅仅是给予研究员个人的服务，还基于交易平台、销售等很多方面的服务。随着券商逐渐增加海外服务，国内资本市场制度化改革，整个分仓佣金的盘子会不断增加，但是增加的佣金盘，主要来自投行配售、交易、产品等，而非研究。研究所想要去争夺这一部分佣金，就必须对内形成合力，能够跟交易部门、经纪业务部门、投行部门等配合。首席承包制不利于研究所对其他业务提供全方位的系统支持，容易导致研究很难抢到佣金增量蛋糕。

　　新财富：东吴证券研究所未来发展的重点跟方向是什么？

　　陈李：我们不是一个大而全的机构，也从来没有想过做大而全的机构，我们是一个小而精的精品投行。换句话说，我们不希望成为市场上发生什么事情都要发出声音、任何事都要点评一下的机构。我们是因人设岗，有优秀的人才就设这个岗，没有就不要这个岗，并要在自己专属的领域成为领袖。所以到目前为止，我们应该算一个精品研究部。第二，因为有我加入，我们会在整个研究所加入更多的国际比较，做海内外资本市场的桥梁。现在的年轻人都很厉害，很多都有海外背景，英语也非常好，所以沟通上不会有特别大的困难。今年我要求所有行业陆续出一个国内龙头公司和海外龙头公司一对一的对比报告，身体力行跨境研究。第三，东吴也在逐渐扩大自己的影响力，不管是佣金还是对内服务上都有新的尝试。可能很多人认为东吴就是一家地方性的中型券商，我希望我们能够支持东吴成为全国性乃至国际性的中大型券商。

　　04 海外券商发展更成熟，交易和金融环境不同

　　新财富：您在外资行有丰富的从业经验。一般来说，外资投行研究所的客户包括哪几类？其佣金主要来自哪一类客户？

　　陈李：外资投行覆盖的客户也是各类基金，包括养老金、保险公司、Long-only Fund、对冲基金等。只是分类方式和我们不一样，一般不按公募、私募来分，因它们极少有国有基金公司。除此之外，在客户类型上与国内并无不同。欧洲实行MIFID II（按《欧洲金融工具市场指导》其中一项规定，分仓佣金与研究费用必须解除绑定），实施之前，外资行的佣金的大头可能来自Long-only Fund，即单边做多的基金。MIFID II之后，现在佣金最大头应该来自于对冲基金，因为对冲基金不受MIFID II 影响，MIFID II 只是对Long-only Fund有约束。

　　新财富：在海外，客户支付给投行的交易佣金，实质上是针对包括研究、销售、交易、配售、融资，以及跨部门跨品种的股票、债券、汇率等衍生品交易的一揽子服务，与之对比，国内机构向券商支付交易佣金基本都是基于研究或销售。这是由整个券商发展的成熟度的差别造成的吗？

　　陈李：这首先和券商发展程度有关。其次，海内外的交易环境和金融环境不一样。例如，国内没有对冲基金，虽然券商有融资融券，但是券一般借不出去。国内券商只能覆盖A股，专注在中国，地区覆盖很单一，即便走到国际上，也只能帮助客户交易A股。但是海外的券商，例如高盛或者美银证券能帮客户交易全世界的股票。没有科创板之前，券商卖新股没有选择权，国内任何人都可以去申购新股。而在国外，只有投行的客户才能拿到其承销的新股。科创板的问世让这一切有了改进，券商在卖新股方面可以自主选择卖给谁不卖给谁。

　　新财富：那么外资客户具体是如何分配佣金的？一般客户支付佣金给不同券商的额度是由什么来决定的？

　　陈李：每个公司都不一样，很难标准化和量化，不会有客户告诉你，给到你的佣金中，研究、销售等的具体占比。但是通常来说，研究的支持在四分之一左右， 即客户给到的一块钱中大概有0.25元是为研究的付费。当然也有的客户特别看重研究，可能100%的比重都是给研究的。他们给券商的额度主要由券商的综合服务来决定，包括研究、销售、交易、投行配售等各种服务。不同的客户会有不同的着重点，比较难对客户的偏好进行归类，这一点在国内外都一样。

　　新财富：海外卖方除了分仓佣金，还有其他的收入来源吗？

　　陈李：海外投行研究所收入主要都来自于交易佣金。但也有个别独立研究机构收入来源较多元，且收费比较高，例如日本的Mizuho Research（瑞穗研究）。瑞穗是一个巨大的商业银行集团，旗下Mizuho Research 作为一家研究机构，不算是严格意义上的券商研究所，它其实隶属于整个集团公司，为社会上的各类研究需求提供服务。

　　新财富：国内卖方可以复制这种模式吗？这种研究模式和卖方研究有何不一样？

　　陈李：国内有的研究所已经在往这个方向走了。Mizuho模式意味着研究所隶属于集团而不是券商。研究所为集团下面成百上千的子公司提供服务。不过通常这种综合研究所人员数量比一般卖方要多，因为其承接的研究课题很多样，要为不同的客户提供研究支持和服务。卖方研究主要研究股票涨跌、定价，委托研究的研究范围则广泛得多，例如政策研究、一级市场、全球经济研究等，且很多并不直接提供投资建议。

　　05 国内卖方研究强在盈利判断，海外研究员强在估值

　　新财富：海外的卖方研究跟国内的卖方研究在研究方法体系、内部管理制度、服务客户的方式等方面，有没有不同？

　　陈李：如果粗略、脸谱化地比较海内外卖方研究的不同，我认为第一个差异是国内卖方研究员的优势在于盈利判断（earnings），即国内研究员在研究公司的利润增长、行业变化、市场动态方面更有优势，他们对行业动态信息掌握更充分，跟踪更紧密，也能做出不错的判断。因为本身有本土优势，接触到的行业专家也更多。海外卖方研究的优势在于估值（valuation）的判断。他们会横向纵向做充分比较，给出更准确的市盈率（PE）。

　　反过来，硬币的另外一面，国内的分析师往往在估值上较弱。我看到很多分析师写给我的model，只会做利润表，不会去判断现金流，他们做的DCF model（估值模型）非常简陋。有些研究员天然缺少这个“锚”，他不知道利润增长的空间，只会跟市场走，不断推高估值，而没有“到这里结束了”了的概念。相对而言，海外分析师的弱势在于盈利判断，他们长期深处办公室，与公司的交流没有国内分析师这么频密。他们在做全球研究的时候，往往因为自身未在其他社会里生活，对其他社会发展的认识和理解不够深刻直观。例如纽约的分析师肯定无法像国内分析师一样充分体会到微信支付的好处。

　　第二个差异在于合规、风控意识。海外对风控有很严格的制度规定，这些制度的底层是美国的SEC法规，在此基础上每家公司有自己不同的规定。相对而言国内不如美国严格，典型如当前社交网络很发达，国内卖方分析师微信与客户交流非常频繁，有的分析师在朋友圈点评、发布观点。在海外，分析师在社交媒体上交流有严格的流程和约束，研究员的社交媒体只要涉及工作，都不属于个人隐私，所有的研究成果、研究报告、研究观点都属于其所在的法人。

　　新财富：有一种观点认为，国内研究员身上承担很大一部分销售的工作，而在海外，分析师只要专心做研究就好了，您认可吗？

　　陈李：专一做研究而不做服务的研究员，一定不是好研究员。往往一个领先的研究员，越领先，做的服务可能会越多。资历越浅，做案头的工作偏多。作为一个高级分析师，我在海外差不多也要有30%-40%的时间做服务，60%-70%的时间用来做研究。国内的研究员大多是反过来的，大量时间都在调研、路演。如果长时间不接触案头，不接触数据，会耗散自己的研究功力。我完全不相信每天只跟人说话交流，回来只做做数据，就能保持很好的研究能力。任何一个人，不管你多厉害，只要你脱离了基本的行业信息、数据，都会变得很生疏。

　　06 做研究最重要的是逻辑思辨能力，专业、性格不重要

　　新财富：现在做研究和十多年前做研究有何明显的不一样？

　　陈李：在信息的获取以及报告观点的分发上变化较大。研究数据获取渠道多了很多，分发渠道上也更加便利，比如有微信群、e-mail 等。我相信未来还会有变化，因为AI、大数据，这些新技术还没有到一个临界点。

　　新财富：获取信息的便捷度对个人研究能力有直接影响吗？现在培养一个研究员跟十多年相比会有什么不一样吗？

　　陈李：坦白讲，有好有坏。好处在于，数据可获得性的改善，让研究员能够快速获得信息。二十年前我们入行开始学习的时候，可能要花两三个月收集每个客户的信息，现在只要两三天。通过客户反馈，研究员可以快速成长。坏处是，大量片面、零碎的信息会干扰研究员的成长。微信、微博等工具让碎片化的信息病毒式地蔓延开来，很便利地到了大家手上，比如市场跌了，科创板融资扩大……所有的分析员都用同样的观点。但只要稍微想一想，市场下跌绝不可能是一夜之间造成的，中间的逻辑是什么？科创板有没有获得分流资金？这种逻辑线条很少有人去审视它。我见到的很多分析师乃至买方的基金经理都过于依赖片面和零碎的信息进行投资判断、分析和决策，我觉得挺可惜的。我面试过很多功底还不错的研究员，他们跟我讲的东西，我很失望，很多都是以偏概全，以短期代替长期。以往，虽然信息来得慢，但是因为有框架，知道分析框架在哪里，可以花两个月的时间慢慢把框架补齐，最后得到一个结论。现在观点传播特别快，以至于都不去花时间思考观点背后的逻辑，这让我很焦虑。

　　新财富：在招研究员的时候，您会比较看重哪些特质？

　　陈李：我个人最看重的是研究员是否有框架。我不喜欢那种因为有A，所以有B，所以推到C。我永远喜欢的是——我们得到的结论是B，因为有以下1、2、3、4、5这五个因素共同推动，但是有第六点风险提示会使得我们的结论发生变化，那我们有必要去观察1、2、3、4、5某一个数据的变化，以判断我们的结论会不会发生变化。对任何事物的理解永远是复杂的，不可能是单线条的，如果要把这些复杂事物组织起来的话，一定要有逻辑框架。

　　新财富：您在招人的时候，筛选简历这一环节门槛是怎样的？

　　陈李：我很喜欢本科是好学校的孩子。我不看重研究生和博士，也不看重专业，什么专业都可以。我现在的助理是哈佛毕业的，但是是教育专业的。

　　新财富：来面试分析师的应聘者专业背景一般是怎样的？ 

　　陈李：大部分还是金融专业背景。

　　新财富：金融、经济专业背景的应聘者和其他专业背景的人面试时表现有明显的不一样吗？

　　陈李：会有不一样。金融跟经济专业的人更能“吹牛皮”。但是我觉得最重要的还是框架，不管是学理工，还是文史，重点是看一个人有没有完整的逻辑思辨能力。

　　新财富：除了思辨能力以外，您还会倾向具备哪些特质的人？

　　陈李：如果是卖方，肯定说得比较多，应该要比较会表达。性格方面没所谓。我也接触过很多性格内向但研究做得很好的研究员，我觉得这个不重要。

　　07 市场永远是新的，研究可以一直做下去

　　新财富：您之前提到做研究带给你愉悦感，研究如何带来愉悦感？

　　陈李：常看常新。不管做研究十年、二十年、三十年，你面对的市场永远是新的。这个市场没有哪一天的交易跟前一天是一模一样的，永远有一些新的因素或超出研究框架的因素值得研究。你每一年都写报告，但报告的内容都不一样，所以研究可以一直做下去。其次，你会跟很多人一起交流，同事、卖方行业研究员、国内外客户等，他们总能给你带来一些真知灼见，这也很有意思。

　　新财富：自己的声音在市场上的影响力越来越大，也会给您带来正向的激励吗？

　　陈李：我想年轻人都应该有这样的热情，可能在事业的前十年，所有人都应该有这样的态度。我刚入行的时候在万国研究所，当时的直接感觉就是我要写东西、要表达，很在乎外界的称赞与肯定。经过这么多年，跟以前不一样的是，我觉得首先自己要肯定自己，自己要让自己快乐，自己要做一个有趣的灵魂。今年是我做研究的第18年了，我已不刻意去追求成为一个意见领袖KOL（Key Opinion of Leader ）。发现新鲜的、有趣的真知灼见会给我带来很大的愉悦感，这种愉悦感驱动我主动想要做研究、表达观点，而不是为了取悦我的客户，也不是为了取悦任何人。就像《乐队的夏天》里面海龟乐队说的，灵魂的自由才是最高的自由。如果你在研究里面找不到乐趣，你很难去高强度、重复做这种高度枯燥无味的工作。只有先取悦自己，才能取悦你的客户。很多人说投资是人生的最后一份职业，其实也是因为它能一直让你保持做研究的新鲜感，并努力去实现财富自由。反过来说，为什么要财富自由？财富自由不就是在追求灵魂、心灵的自由吗？最后还是要找到自己的快乐。所以我觉得还是要在工作中，在研究、投资中找到快乐，才能一直坚守这份职业。

　　新财富：有的年轻分析师会有一种困惑，就是他们见了数十个客户，说了数十套一模一样的话，这种工作模式很像人肉复读机。

　　陈李：第一，这是职业的要求，这很难完全避免，即使在海外，分析师在做路演的时候也是一样，也会见很多客户，说很多一样的话。如果不想要这样的生活，可以选择离开这个职业。第二，见客户总得和客户有交流，如果一位分析师见了五十个客户，他见第一个客户跟第五十个客户讲的内容都是一样的话，这不是一个好的分析师。好的分析师一定会在跟客户的沟通和交流中间吸取客户的观点和想法，加以分析研究，得到一些更深的认识和理解。第三，我觉得服务赚的是辛苦钱。如果你是很好的分析师、有一些独到的观点、总是能够很准确的话，其实不用做那么多服务，别人也会重视你，会想方设法想打听你怎么看，而不是自己非要凑到面前让别人听你说。反过来，我对买方的意见也是一样。把大量的资源和时间耗费在听从卖方分析师的观点上，一定不是获取研究资源和研究能力的好的手段。我觉得国内买方也会慢慢收缩这一方面的要求。

　　新财富：您在申银万国证券时，在新财富最佳分析师评选中取得了较好的成绩，后来去外资行，有没有感受到不同文化的冲击？

　　陈李：当然会有。语言是一方面。其次因为我去的时候已经工作十年了，所以我也算是一个 Senior分析师，也没有接受过外资系统的培训。外资投行的年轻分析师都接受了很严谨、完整、长时间的培训，而且一直是有师父带，所以他们的基本功很扎实。其他的我觉得没有什么太大的差异。

　　新财富：您多年卖方生涯有低谷期吗？

　　陈李：也算有。在外资行的一段时间，负责看中国的经济和市场，百分百面向海外客户。没有牌照，没办法见国内客户，不能路演，相对远离国内市场，隔岸观火看A股市场总感觉不太接地气儿，所以我也回来了啊。

　　新财富：做出回到中资券商的决定，是有什么故事吗？

　　陈李：没什么故事，我也不知道会来这儿。机缘巧合，可能再过两年回过头来，会看得更清楚一点吧。